文| 创业最前线

万万没想到，在全年旺季节点，茅台的股价和批价双双下跌。

不少酒商对‘界面新闻·创业最前线’表示，当下茅台的动销较为低迷，部分回收商又一次停止回收飞天茅台。“黑色六月”刚刚过去，飞天茅台的批价又一次进入下跌通道。

股价方面，尽管此前茅台抛出诱人的分红方案，但并没让公司股价坚挺太久。

面对股价大幅下跌，茅台使出了更加直接的招数——注销式回购，这次茅台作出的市值管理又能持续多久？

1 注销回购，含金量几何？

今年的中秋节，茅台感到了丝丝凉意。

进入9月以来，贵州茅台股价曾出现大幅下跌。其中，9月13日盘中，贵州茅台股价跌破1300元/股关口，后于9月20日贵州茅台股价以1263.92元/股收盘，相比于年内高点下跌27.65%。

面对中秋前后股价、批价双双遇冷，茅台又出手了。

9月20日晚，贵州茅台发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，公布了公司将实行注销式回购的消息。

公告称，贵州茅台拟以自有资金不低于30亿元（含）且不超过60亿元（含）回购公司股份，用于注销并减少公司注册资本，回购价格上限为1795.78元/股（含），回购股份数占公司总股本比例为0.1330%至0.2660%。

值得注意的是，此次贵州茅台推出的回购注销方案，是贵州茅台上市23年来首次采取的措施。

回购是茅台做出市值管理的第二步。

8月8日晚，贵州茅台发布“2024—2026年度现金分红回报规划”，计划在相应期限内，每年度分配的现金红利总额不低于当年实现归母净利润的75%，原则上每年度进行两次分红。

然而，尽管茅台将常规分红率从51.9%提升至75%，也并没有阻止公司股价的下跌。Wind数据显示，自8月9日到9月20日，贵州茅台股价累计下跌11.66%。

投资者没吃下分红的“饼”，让茅台不得不推出更为直接的手段。

图 / 摄图网，基于VRF协议

事实上，上市公司股份回购注销后，公司股本减少，在当期利润与分红比率不变的情况下，每股收益、每股净资产回报率、每股分红等财务指标将提升，理论上有助于每股可分配利润的增加，利好投资者收益改善。

而就在9月9日举办的贵州茅台2024年半年度业绩说明会上，投资者注销式回购的提议便早已出现。彼时，有投资者向贵州茅台管理层提出“贵州茅台是否考虑回购注销的模式来提振市场信心”的问题。

　图 / 贵州茅台官微

不到半个月的时间，由投资者提出的建议真的实现了，恐怕茅台也感受了其在资本市场的寒意。

那么，此次茅台回购方案的含金量如何？

财经评论家皮海洲分析称，就贵州茅台此次注销式回购来看，公司的出手其实并不大方。回购金额的上限是60亿元，对于其他的公司来说，这个投入也许还算大方，但对于股王贵州茅台来说，就显得不够看了。

按9月20日贵州茅台的收盘价1263.92元/股计算，60亿元只能回购470万股，占公司总股本的0.378%。而按回购价格的上限1795.78元/股计算，回购股份占公司总股本更是只有0.2660%。

另外，回购方案中也明确提到，回购股份期限为自公司股东大会审议通过回购方案之日起12个月内。

且不提审议尚需时日，将注销式回购的时间定为12个月，或也会消耗这一举措的积极影响。

目前，分析人士对茅台的回购举措看法不一。

酒业独立评论人肖竹青认为，贵州茅台管理层积极为投资人创造价值，股份回购可以让投资人看到公司对未来可持续发展的信心，也能够夯实并提升投资者所持有股票的价值。

而香颂资本执行董事沈萌则认为，具体还要根据市场状况而定，如果二级市场个股出现独立的剧烈波动，造成投资者质疑时，少量回购可以打消投资者担忧，很快股价波动就可以平息。

“但如果是投资者失去信心或是投资逻辑发生变化，回购未必会改变行情走势，反而会成为投机资金在市价和回购价之间套利的机会。”沈萌进一步表示。

目前，茅台回购积极影响正在显现，9月23日至25日三个交易日，公司股价累计涨幅达到10.69%。只是，这一次的市值管理举措能让股价涨多久，会否重蹈上一次的覆辙，还需打个问号。

2中秋遇冷，国庆如何？

股价的下跌来源于终端市场的疲软。

前海开源基金首席经济学家、基金经理杨德龙指出，终端市场表现对于股价短期走势会形成负面影响，可能会影响到投资者信心。今年白酒受到消费增速放缓影响，出现了库存增加、销量下降的多方面情况，股价也出现较大幅度回落。

跌价是从中秋节前开始的。据今日酒价微信号，自9月12日起茅台批价就出现了连续下跌。

彼时，散装2024年53度500ml飞天茅台批价从2400元跌至2380元，原箱同规格飞天茅台批价也从2580跌至2550元。而时至今日，该规格散装、原箱飞天茅台批价分别跌至2200元和2320元。

图 / 今日酒价微信号

短短十几天时间，批价跌近两百元，令人不得不想起上半年时茅台批价曾经历过的场景。

“贵州茅台前期为了控价出台了一系列举措，但是为了完成公司全年业绩目标和业绩增速，在中秋节之前开始放量引发贵州茅台酒价重新开始波动。”肖竹青说。

“今年中秋没有以往的气氛。”一位茅台酒商对‘界面新闻·创业最前线’表示，在常规情况下，中秋节期间正是白酒销售的旺季，但在今年销售比较低迷。以往中秋节可以卖几十瓶，今年却只卖了十几瓶。

图 / 贵州茅台官微

一位茅台经销商对‘界面新闻·创业最前线’表示，店里已经开展了买飞天茅台送红酒的优惠活动，而且飞天茅台的零售价定位2800元，相比上半年3000多元的售价有明显的下降。

另一方面，据多位回收商表示，现在茅台的回收价格变动很快。部分回收商称，由于之前高价收的飞天茅台还没卖完，加上市场价一天一变，所以目前停止回收。

当被问到国庆假期即将来临，到时飞天茅台价格会否回暖时，几位酒商认为并不乐观。

“不好说，现在量太大了，就算国庆的时候飞天茅台价格回升了，幅度也不会太大。”一位酒商这样说。在他看来，飞天茅台的价格下跌是必然的，由于库存量较高，消费需求没有跟上，会导致商家低价抛售以回流资金。

茅台披露的数据显示，2024年茅台酒投放量预计将达4.5万吨，同比增长约7%。白酒行业协会数据显示，全国白酒产能连续七年下降，贵州茅台产能则处于扩张状态。

信达证券研报分析称，在宏观经济周期、行业下行周期和茅台自身周期调整“三期叠加”的复杂市场形势下，二季度茅台酒价格大幅波动，反映出市场信心的不足。

从中秋节需求看，酒商出货量下滑较为普遍。基于茅台酒过节送礼、消费的基本属性未变，价格虽有下行，但公司积极采取多项手段调控，市场表现有波动但整体稳健。

中秋节后，茅台批价依旧不稳，市场需求反馈较弱，价格下行压力仍在。

“价格是供需关系决定的，本质上还是目前市场需求疲软，茅台作为名酒代表，市场下半年利用消费旺季集中抛货，出现陆续的价格踩踏。”白酒行业分析师、知趣咨询总经理蔡学飞说。

他认为，每年的中秋国庆期间，由于市场投放量的集中增加，都会出现价格的波动，只不过这两年比较剧烈明显一些。

3 逻辑变了？茅台迎两难

事实上，此次并非茅台批发价首次下探。今年6月中，茅台批发价持续下跌和“黄牛”集体反水两则传言引发市场关注。

对于6月的批价下跌，茅台曾对茅台各矩阵的系列产品进行控量稳价，包括取消企业1499元直销、巽风375行权，到暂停飞天茅台大箱投放并同步废除拆箱销售指令，再到茅台酱香系列产品之一的茅台1935暂停发货。

面对罕见的旺季批价下跌，结合今年白酒市场消费较为疲软，令人怀疑白酒的消费逻辑是否已经生变。

事实上，飞天茅台作为白酒中一个特殊的存在，在消费者心智中有着“追涨杀跌”的独特逻辑。

这也意味着，当飞天茅台的价格持续下跌，但没有足够的需求量去承接时，其稀缺性将大打折扣。

另外值得一提的是，今年以来，白酒正在走向消费降级。

图 / 摄图网，基于VRF协议

太平洋证券研究指出，白酒需求主要分为商务、送礼、宴席和自饮，当下需求影响最大的为商务宴请场景，因此2000元以上和500元-800元价格带的茅台和高档次高端批价下跌幅度最大。

宴席经历2023年回补后，在今年回归正常，宴席需求略降，大众聚饮和亲朋送礼出现降级现象。100元-300元主流单品契合日常大众消费需求以及承接降级需求，需求较好价格波动小。

茅台对此已经做出布局。

半年报显示，截至到上半年末，贵州茅台国内经销商数量为2097家，其中增加18家、减少1家。对此茅台董秘蒋焰表示，贵州茅台酒未增加经销商，增加的18家均为系列酒经销商。

结合半年报中系列酒收入占比提高拉低了酒类产品整体毛利率的情况来看，茅台正在加速更为低价的系列酒的动销，这也更符合目前白酒市场的消费需求。

图 / 贵州茅台官微

面对复杂的市场情况，贵州茅台董事长张德芹在2024年半年度业绩说明会上表示，贵州茅台的经营目标基于生产、市场、基酒等多重要素科学制定，将确保年度15%的营业总收入的增长目标如期完成。

对于飞天价格的价格波动，他也表示茅台高度重视市场情况，公司深入各省区开展市场调研，与经销商、电商、团购、省区自营等渠道代表深度座谈交流，持续完善既系统、又协同的战略战术体系。

虽然在张德芹看来，飞天茅台的市场情况整体较为稳定，但其价格波动产生的影响正在蔓延。

据茅台官方APP“i茅台”数据显示：9月22日，“龙茅”总申购人次约237.92万人次，较前一日下降约12万人次；相比今年1月7日“龙茅”发售当天858.92万人次的申购数据，下降超七成。

而市场对于茅台考验显然还未停止。

“未来，贵州茅台在春节前还会面临控价与为完成任务放量的两难选择，为了公司可持续发展目标必须要控价，为了完成短期任务必须要放量。”肖竹青这样预测。

9月23日，贵州茅台召开投资者交流会。对于市场现状问题，张德芹说，茅台是质量的坚守者，其根基深厚，能够抵御市场的干旱与风雨。

而面对两难处境，且看张德芹还有哪些新招。

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