● 本报记者 张韵

曾几何时，众多投资者认为“被动产品就是自动跟踪指数表现”“同一类型的被动产品应该表现一致”，事实果真如此吗？

在近日市场大幅波动下，相当部分的被动产品出现了基金净值与指数表现的较大偏离，10月15日上市交易的首批中证A500ETF基金净值之间也出现较大差异，诸多现象揭开了被动产品背后的蹊跷之处。

中国证券报记者在采访调研中了解到，指数产品基本是被动跟踪指数变化进行调仓，但基金经理对于建仓时机的研判和决策也有重要作用。“被动产品并非完全被动”，如果踏错建仓节奏，就会导致基金净值表现异常。业内人士建议，被动产品的投资操作其实需要进一步借助基金公司的投研能力，或可分阶段进行建仓，降低对基金净值的冲击。

波动中见蹊跷

“被动产品在操作中并非完全被动，在建仓节奏把握上，基金经理的判断发挥了较为关键的作用。”一位基金经理坦言，近日部分指数基金产品出现的净值偏离和差异，大多与基金的建仓节奏有关。

例如，在10月8日的市场上涨中，全市场有超过200只（不同份额分开计算）ETF联接基金与业绩基准（大多是跟踪指数收益率×95%+银行活期存款利率〈税后〉×5%）的偏离度超过1%。其中，50只以上的基金偏离度超过3%，大幅超过许多被动产品日均跟踪偏离度不超过0.35%的要求。

对此，多位基金人士表示，这种情况主要是彼时ETF联接基金出现较大量新申购资金所导致。一方面，新申购资金进场后，由于当天市场许多ETF和目标指数成分股纷纷涨停，联接基金无法将新进场资金及时买入建仓，只能以现金方式暂存，未能享受到当天的涨幅，且摊薄了基金原本该有的涨幅；另一方面，面对市场短期大涨，也可能有基金经理担心追高进场，选择暂时观望等待更好时机。

再以10月15日上市的首批中证A500ETF为例，虽然都是跟踪中证A500指数，也是同日发售，同日上市，但不同产品的基金净值表现出现较大差异。上市前一日，单位净值最高的华泰柏瑞中证A500ETF达1.0086元，最低的泰康中证A500ETF仅为0.9512元。

10只跟踪同一指数的产品齐上阵，很多投资者本以为不同产品表现应该一致，结果却发现大相径庭，这也触发了一些吐槽与不满。尤其是对于一些单位净值偏低的基金而言，面临较大的客户压力。

建仓节奏是关键

客户不满的原因主要是投资者在募集阶段均以1元1份的价格进行认购。而基金还没上市，净值已跌破1元，意味着投资者认购期间投入的资金锁定一段时间后，不仅没有获益反而出现亏损。以泰康中证A500ETF为例，假如投资者认购100万元，10月14日本金已缩水约4.88万元。

10月14日更新的单位净值数据显示，有8只中证A500ETF产品的单位净值跌破1元。据了解，14日晚间，针对基金净值低于同批产品的情况，有基金公司深夜向客户致歉，并对背后的原因解释说：“因建仓期正值市场震荡阶段（同一交易日出现指数涨停和回调等极端情况），增加了建仓难度，组合也因建仓时点的略小差异导致净值的较大变化。”

10月15日，也有基金公司致歉，并坦言基金经理在建仓时过于乐观了，不小心建在了高位。公司将通过准备增量资金等方式稳住规模，让基金单位净值尽早回到1元以上。

基金上市公告书中披露的数据显示，10只中证A500ETF的建仓节奏确有较大出入。截至10月8日，10只ETF股票仓位最高的达到98.78%，最低的仅44.87%，差距超过50个百分点。

一般而言，ETF建仓时间为基金成立后至基金上市前。除了嘉实中证A500ETF成立于9月20日外，其余多只基金均成立于9月24日及之后。叠加嘉实中证A500ETF首次披露净值为9月30日，这意味着，10只ETF可能均有部分仓位在9月24日至10月8日期间建立。

根据基金合同要求，ETF上市前需完成建仓，即股票仓位不低于90%。截至10月8日，有7只尚未达到此要求的产品，需要在后续4个交易日内完成建仓。由于此后市场出现回调，这也为它们提供了一定的成本摊薄空间。例如，上市前单位净值在1元以上的南方中证A500ETF、华泰柏瑞中证A500ETF10月8日的仓位约五成。而10月8日仓位已超九成的中证A500ETF，10月14日的单位净值则全部低于1元。

要进一步锤炼建仓能力

有接近相关基金公司的人士透露：“旗下中证A500ETF单位净值在1元以上，一定程度上可能也与基金建仓较早、较快有关。”此外，部分基金公司也在建仓过程中借助了旗下的智能化指数投资和量化投资手段，以降低交易成本，控制跟踪误差。

业内人士分析，虽然首批中证A500ETF大多都是在9月24日至10月8日期间展开建仓，但由于当时市场波动较大，具体哪一天进场十分重要。例如，大部分仓位在9月24日进场的ETF和大部分仓位在10月8日进场的表现会迥然不同。在这背后，恰恰最考验基金经理的建仓能力。

虽然从此批中证A500ETF的建仓情况来看，建仓相对较晚让部分基金获得了更好的表现。但纵观市场，晚一点建仓似乎并不能成为化解这番蹊跷的有效之举。

近日便不乏基金因“拖延”式建仓出现净值大幅偏离的例子。例如，一只跟踪中证全指公用事业的ETF产品，9月中旬成立后一直未能完成建仓，而在10月9日上市日期迫近之际，由于担心标的大面积涨停而无法完成建仓，选择了在10月8日早盘一举买入。随后便遇到市场的大幅回调，导致当天单位净值跌破1元，同时大幅跑输指数。

中国证券报记者仔细梳理发现，其实ETF在上市前单位净值跌破1元的情况并不少见，只不过此前并未受到市场太多关注。近日，由于投资者们对市场关注热度的快速提高，行情出现大幅波动以及200亿元规模的首批中证A500ETF集中亮相，这一问题开始得到业内重视。

业内人士认为，被动产品基金经理在指数投资大发展的浪潮下，应更加重视提高基金的建仓能力，尽量将被动产品中的“不完全被动”要素产生的负面影响降到最低。有基金经理认为，不一次性快速打满仓位，适当平缓地分阶段建仓，或许能够在一定程度上能够降低对基金净值的冲击。

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责任编辑：王旭